大行研究報告 | 29th Mar 2011

重農行(03618)/南航(01055)/兗煤(01171)/中海化學(03983)/復星(00656)/海螺(00914)/華晨(01114)

瑞信: 重農行(03618.HK) 維持「跑輸大市」看3.99元
  
瑞信表示，重農行(03618.HK)去年稅後盈利31億元，大致符合預期。下半年盈利亦乎合預期，但核心盈利較預期低11%，主要因為主要增長動力疲弱。毛利表現疲弱，下半年為3.1%，較瑞信預測低11點子。全年基準，僅上升1點子至3.07%。下半年貸款亦意外地按半年負增長6.7%(瑞信原估計增長 12%)。全年貸款增長僅兩成，相比市場預期長三至四成。維持「跑輸大市」評級，目標價3.99元。

瑞銀：重農行(03618.HK)貸款增長較慢 降級「中性」看6.2元

瑞銀表示，重農行(03618.HK)主要損益表內的項目均待合期。存款增長強勁，按年升34%。貸存比率為59%，低於預測之63%，因為存款增長較快。資產質素續改善，成交對收入比率，由56%降至50%。

不過，貸款增長指引令市場感驚訝。管理層料今年貸款增長，會由30%回落至17%。瑞銀料市場會對重農行收入前景降級。為反映今明兩年貸款增長較慢及淨息差擴張較低，2011-2013年收入預測，下調2%、7%及9%，盈測下調1%、4%及7%，目標價由6.5元，下調至6.2元。評級由「買入」降至「中性」。

高盛維持「沽售」南航(01055.HK) 燃油成本可能拖低利潤

高盛表示，南方航空(01055.HK)2010年特殊項目前盈利30億人民幣，符合預期。意味末季經營利潤7.3億人民幣，按季跌81%；EBIT利潤率 5%，亦顯著低過第三季17%，主要因油價上升。今年首季平均油價高企120美元一桶，較上季高21%，可能拖累季內盈利，並衝擊盈利能力。假設正常性季節，南航首季淨燃料成本可能較末季高超過7.35億人民幣。

南航現價企業價值/EBITDA 1.13倍，認為估值已全面，評級維持「沽售」，目標價3元不變，即企業價值/EBITDA 1.12倍，A股目標價5.7元人民幣。

大摩上調兗煤(01171.HK)目標價至30元 維持「增持」
  
摩根士丹利將兗煤(01171.HK)目標價由27元，上調至30元，即2011年企業價值/EBITDA 7.2倍，符合區內同業，但仍較中煤(01898.HK)現價有折讓，評級維持「增持」。計及更高產量指引及更強勁平均售價，未來兩年盈測上調7%-14%。

兗煤今年產量指引增8.8%至5400萬噸；長遠目標增三倍，至2015年達1.5億噸。大摩預期，本年產量增長8.8%，平均售價上升20%，帶動EBIT增長28%。

高盛升中海化學(03983.HK)目標價至5.9元 維持「中性」

高盛與中海化學(03983.HK)業績分析會後表示，2012/13年項目延後及聚甲醛盈利較預期疲弱，大致抵銷化肥及甲醇漲價，2011/12年每股盈測溫和調高3%/5%，反映項目延期及尿素項目增長放緩，2013年盈測調低29%。基於2011年市賬率1.9倍，相對2011-12年平均股本回報率 15%，目標價由5.5元上調至5.9元。估值雖然看似吸引，但缺乏短期催化因素，評級維持「中性」。

大摩微降復星(00656.HK)盈測 維持「增持」目標7.2元

摩根士丹利表示，復星(00656.HK)2010年業績符合預期，看法維持正面，預期鐵礦石價格穩健，帶動2010-2012年盈利複合增長24%；加上現價較資產淨值折讓30%，或2011市盈率11倍，反映未上市資產較其淨值有90%折讓，估值吸引；以及預期海南礦業或有機會分拆上市，評級維持「增持」，目標價7.2元不變。

撇除一次性項目，復星去年特殊項目前盈利按年增加73%至20億人民幣，較該行預期低3%，因企業費用上升。復星2011/12年每股盈利預測分別由0.45元及0.49元，調低至0.44元及0.48元。

大摩︰海螺(00914.HK)上季盈利勝預期

摩根士丹利表示，安徽海螺(00914.HK)去年末季每股盈利0.85元人民幣，較市場共識高21%，因每噸毛利強勁，達131元人民幣，較第三季增近一倍。基於今年華東水泥價格持平，估計今年首季每噸毛利維持相若水平。若價格維持平穩，今年每噸毛利預測78元人民幣看似保守。大摩將與管理層會晤後檢討數據，評級「與大市同步」。

中資水泥股看法正面，並看好華東生產商，即海螺，但相對傾向「增持」中建材(03323.HK)及華潤水泥(01313.HK)，因估值更便宜。

德銀升華晨(01114.HK)目標價至7.3元 維持「中性」
  
德銀預期，華晨(01114.HK)於內地汽車同業中，能達到最佳盈利增長，因為內地財富上升及高檔產品渴望增加，令華晨寶馬得以受惠。再者，銷售可能會再受推出新型號及新生產線刺激。目標價由7元，上調至7.3元。不過，估值已高，維持「中性」評級，建議等待較佳入市點。

花旗升華晨(01114.HK)目標價至7.95元 評級「持有」
  
花旗將華晨(01114.HK)目標價，由7.9元，上調至7.95元，反映較高盈利預測，以及今年新目標市盈增長率。該行認為華晨今年市盈增長率為 0.43倍。目標價相當於今年預測市盈率18.5倍，市賬率4.1倍。去年純利較該行及市場預期高25%及15%。今明兩年盈測，上調22%及14%，至 18.2億元人民幣及23.5億元人民幣。評級「持有」

瑞信升華晨(01114.HK)盈測目標價 維持「跑輸大市」
  
瑞信調高華晨中國(01114.HK)2011-12年每股盈測38%-51%，因銷量及毛利假設上調；基於2012年市盈率11倍，目標價由3.7元上調至5.6元，但相信盈利強勁增長已反映，銷售失望可能令股價落後大市，評級維持「跑輸大市」。

報告指，華晨2010年業績較瑞信及市場預期高16%-18%，主要受寶馬合營推售5系帶動。雖然麵包車與零部件銷售較預期低，整體毛利率依然持平，但銷售及行政成本上升，拖低經營利潤。